安粮期货2015年_可转债打新

2019年商品轨迹可能表达出一个Z字型，潜在主要走出两波或三波行情，去年二次闪崩后至今，商品充分展现了1-2季度的“扰动”魅力，充分实现了笔者在12月中旬提出的边际“拐点”变化，如何看待当前商品的运行态势以及投资思路是一个永远不缺的热点话题，笔者认为，截止5月下旬，商品的上涨已经基本完成了闪崩后的价值修复（全部完成还差点），已经正在悄悄往多空平衡转变。具体逻辑如下：

一、价格（值）评估逻辑\方法

利率是一切资产的定价基准，尤其是无风险利率!这句经典老话也是笔者评估风险资产价格高估/低估的主要核心逻辑。资产从信用风险角度可以分两大类，一类是无风险资产，比如各个期限的中央政府国债，买入认为是极其安全的；一类是风险资产，比如股票、商品、以及各种信用风险的公司债等，买入后存在损失的风险。我们投资任何资产所要求的回报率一定是大于无风险收益率的，或者说风险资产收益率=无风险收益+风险溢价，任何风险资产收益只要接近甚至持平无风险收益率时，对买方投资吸引力不足，都会遭受投资者抛弃，价格就会出现巨大波动。一句话，风险-无风险差值越大，买入越安全，差值越小，则卖出更合宜。

比如，以股市为例，当2015年5月30号沪深综合投资收益小于无风险时（以10年期债来度量），股市出现一个历史极端罕见的绝对顶部边际，抛弃股票是优选（想想看，股市收益比无风险收益还低，谁还会去呢？），股灾异常凶猛是有原因的；当2018年12月22号沪深投资收益高于无风险收益4个百分点时，历史对比，此时处在相对边际安全底部，吸引力颇佳，建仓就在此时；2019年4月4号，股市收益相对无风险收益已经小于2.5，安全边际消失，逢高减仓时刻的来临。

二、商品定位何处

笔者依然采用上述方法来对商品进行跟踪剖析，历史数据显示，近20年来的商品整个价值核心波动区间为（-1.5,-0.5），上端边际为0，下端边际为-2，明显小于股市边际空间，这可能是因为商品有巨大杠杆所致（笔者也稍微进行了处理），也就是说，如果商品收益高于无风险2的时候，则具备买入价值，历史上2006年02月、2009年1月和2015年12月都给我们提供了三个买点，反之，如果商品收益对比无风险收益不足0.5时，则买入价值消退，逢高平多为上策，一旦商品收益小于无风险收益时，则做空为首选，比如201706-201808时间区间，2011年10月、2013年12月。截至2019年5月17日，最新数据显示商品收益边际价差在-0.77，并未有超过（-1.5，-0.5）这个核心区间，表明商品当前整体并未有脱离趋势，只是离边界不远，已经不大合宜大规模追仓，并且需要对越界保持警惕，因为一旦越界潜在就要偏空转变。

三、商品投资价差未来如何变

商品边际=商品收益-无风险收益，主要涉及到两个变量，其一是核心基准无风险利率变化，其二是商品自身收益变化。无风险收益率作为利率体系中的一个最关键基准，分为长期和短期，长期代表实际利率（投资的边际回报），取决于经济增长的内在要素，比如资本、劳动和技术等，是一个内在变量，政府决定不了；政策唯一能干预的就是短期利率，传统上央行依据通胀所采取的加息\降息就如此，其可以通过货币流动性多少来影响短期利率（也具备外生变量特征）。也就是说，长期代表经济增长，短期反映通胀，因而可以通过资金价格角度来衡量短期利率（融钱-供钱）。此外，基于M1多反映了工业体系的需求，而M2多反应了投资情况，因而二者价差来用拟合商品的投资收益。

数据显示，2017年下半年以来随着监管的加强，M2整体趋于平稳，近2年的时间基本处在8-8.5区间波动，变化不大，因而短期利率的变化主要取决于融资。融资增速在2018年12月录得9.78的低点后，连续四个月稳定在两位数，按照连三不过低的经验，潜在宣告社融底部的出现，只是后期需要二次探底来确认，因而资金利率存在一个二次探底的可能性。从M1和M2价差角度来，二者在自从2018年1月起就处在0轴下方，印证着收缩的趋势，2019年1月起二者开始扭头往上，价差连续缩小3个月，至4月份再度扩大，似乎也存在反复的迹象。既然商品收益和利率变化都存在不确定，无法得出单边方向，因而笔者把上述两个价差进行了拟合，得出了边际变化图。此图显示出，价差绝对值处在一个相对偏高位置（>5）。如果说商品边际是对交易方向进行描述的话，那么价差的拟合就是对行情的走势进行解读的语言。

四、小结

1、无风险收益率是一切资产定价的基准，也是我们投资风险资产参考的重要基准，每当风险资产收益接近无风险利率时，资产价格都存在大幅波动。

2、当前商品边际依然处在核心区间，整体趋势未完，但非常接近0.5的区间边界，价值修复基本完成，此时不合宜追仓，过往老仓应考虑边界外逢高离场，一旦价差往0轴逼近，考虑布局反手。

3、从绝对价差看，商品整体依然处在较高位置，给Z字型走出第二波带来潜在可能性，除非利率出现大规模下行的情况。

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安粮期货2015年

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